Cinco años después de la primera pandemia en más de un siglo, es saludable recordar cómo se trastocaron los hábitos de trabajo, se redujo el ocio y se rompieron las relaciones familiares debido al confinamiento por la Covid-19, excepto, por supuesto, en el alborotador séquito de Boris Johnson en Downing Street.
Del mismo modo, ahora que los restaurantes, los teatros y los viajes de vacaciones vuelven a estar vibrantes, es necesario apreciar cómo el panorama de las inversiones se ha transformado radicalmente, lo que nos deja con preguntas importantes sobre cómo administramos nuestro dinero.
Antes de la pandemia, la volatilidad en la producción y la inflación era escasa. Pero todo cambió con el confinamiento por la COVID-19. Si bien los bancos centrales han logrado contener el consiguiente aumento inflacionario sin provocar grandes aumentos del desempleo, está resultando difícil que la inflación vuelva a los niveles objetivo. Al mismo tiempo, la mayor volatilidad se ha vuelto endémica en los mercados.
Gran parte de esto refleja la caótica formulación de políticas de la nueva administración Trump en Washington, sobre todo en relación con las propuestas intermitentes de imponer aranceles al estilo de la década de 1930 tanto a aliados como a enemigos de Estados Unidos. Como señala Steven Blitz, economista jefe para EE. UU. en TS Lombard: «La suma de las acciones de Trump aún puede distorsionar la economía de cualquier manera, incluyendo una implosión del gasto de capital».
A pesar de Donald Trump y su capacidad para autolesionarse económicamente, es innegable que la geopolítica plantea un desafío mucho mayor para los inversores, con la invasión rusa de Ucrania y una China cada vez más agresiva que se combinan para aumentar la volatilidad. Sin embargo, una enorme ventaja del compromiso vacilante de la administración Trump con la OTAN es que ha provocado un drástico cambio de política en Europa, especialmente en Alemania. Friedrich Merz , ganador de las elecciones alemanas el mes pasado, se ha comprometido a abandonar el tradicional conservadurismo fiscal de su país y su aversión al gasto en defensa mediante la modificación del freno constitucional de la deuda alemana.
Este es un hito notable y forma parte de un reconocimiento más amplio en Europa de la necesidad de aumentar significativamente el gasto militar y en infraestructura. Se ha revertido un acuerdo de posguerra que permitía a los europeos disfrutar de un dividendo de paz que contribuía a financiar generosos sistemas de bienestar, mientras que el gasto en defensa disminuía al amparo de una garantía de seguridad estadounidense.
Tras años de estancamiento económico en la eurozona , este cambio radical aviva la esperanza de que un rearme fiscalmente expansivo reactive la economía europea. Y tras años de bajas valoraciones de las acciones europeas en comparación con las estadounidenses, el alza de los precios de las acciones, liderada por el sector de defensa europeo, sugiere que el capital global está reevaluando las perspectivas europeas.
Dicho esto, un factor importante que lastra los mercados es el legado de deuda de la pandemia y el período previo de tasas de interés ultrabajas. En todo el mundo desarrollado, la deuda pública se encuentra actualmente en niveles récord.
Los presupuestos públicos se verán aún más afectados por la necesidad de apoyar el gasto en salud y las pensiones de las poblaciones envejecidas, junto con un mayor gasto en defensa y en la lucha contra el cambio climático. Dado que los tipos de interés se han normalizado desde el aumento de la inflación, los costes de financiación de toda esta deuda han aumentado y causarán dificultades y un aumento de los impagos a medida que la deuda se refinancie con el tiempo.
La buena noticia en torno a esta normalización de los tipos de interés es que los afiliados a planes de pensiones de aportación definida ahora pueden obtener rentabilidades respetables al reducir el riesgo de sus fondos de pensiones al cambiar de acciones a bonos y efectivo antes de la jubilación. Esto contrasta con el período prepandemia, cuando los bonos —supuestamente inversiones más seguras que las acciones— estaban gravemente sobrevalorados.
La mala noticia es que estos niveles de deuda podrían ser financieramente desestabilizadores. En opinión de William White, exasesor económico del Banco de Pagos Internacionales, es probable que las continuas presiones inflacionarias y el aumento de las tasas de interés reales se prolonguen mucho más de lo que la mayoría de la gente prevé actualmente. Por lo tanto, afirma, parece probable una grave crisis mundial de deuda.
También observa que las tres recesiones previas a la pandemia fueron desencadenadas por perturbaciones financieras, cada una tras un largo período en el que la deuda crecía a un ritmo superior al del PIB y los precios de los activos también subían rápidamente. Esto es un recordatorio positivo de cómo las finanzas se han convertido en el talón de Aquiles de la economía real.
Otro cambio notable en el panorama de inversión en los últimos cinco años es la clara victoria de los fondos pasivos sobre los fondos de gestión activa en términos de cuota de mercado. Esto ha sido una ventaja para los inversores privados, ya que las bajas comisiones de los fondos indexados garantizan una mayor rentabilidad a largo plazo en comparación con los fondos activos, que, en promedio, han tenido un rendimiento inferior al de los índices en los últimos años.
Una ventaja adicional de la inversión pasiva es que, dado que la mayoría de los fondos de pensiones de contribución definida invierten sustancialmente en carteras de renta variable global indexadas, se elimina el sesgo nacional (la preferencia de los inversores por activos en sus propios mercados). Esto tiende a mejorar la rentabilidad, aunque existe una creciente preocupación política por la desatención de la renta variable británica por parte de los fondos de pensiones.
Sin embargo, con la indexación existe un nuevo riesgo de concentración de la inversión. El porcentaje de acciones estadounidenses en los índices MSCI y MSCI All Country World se ha mantenido durante mucho tiempo en máximos históricos. Esto refleja en parte la enorme capitalización bursátil de las grandes empresas tecnológicas estadounidenses, en particular las llamadas ” Siete Magníficas “: Nvidia, Apple, Amazon, Alphabet, Meta, Microsoft y Tesla. Por consiguiente, los mercados son vulnerables al rendimiento de tan solo un puñado de gigantes corporativos. Esto también plantea interrogantes sobre el riesgo sistémico.
Cabe destacar que Elroy Dimson, Paul Marsh y Mike Staunton, en los Anuarios de Rentabilidad de Inversión Global de UBS, han establecido que, durante más de un siglo, los inversores han asignado un valor inicial demasiado alto a las nuevas tecnologías, sobrevalorando las nuevas e infravalorando las antiguas. Cabe destacar también que, si bien la renta variable estadounidense superó a los mercados europeos entre 2010 y 2020, el rendimiento estadounidense fue peor en la década anterior debido al estallido de la burbuja puntocom y la crisis de las hipotecas subprime.
En resumen, nos encontramos en un nuevo mundo de fricción geopolítica, mayor volatilidad, mayor vulnerabilidad a la inflación, deuda excesiva y valoraciones de renta variable desorbitadas. ¿Cómo deberían responder los inversores a esta combinación tóxica?
La primera prioridad debe ser la diversificación y una estrategia de cartera más defensiva.
La teoría moderna de carteras (MPT) nos dice que si los inversores añaden activos no correlacionados a su cartera, pueden aumentar la rentabilidad y reducir el riesgo. Esto, según el difunto Harry Markowitz, pionero de la MPT, es la única forma gratuita de invertir.
El problema es que ni siquiera una cartera muy diversificada puede generar ganancias durante una caída pronunciada del mercado. En un desplome del mercado, las acciones y los bonos tienden a fluctuar al unísono. Dejan de tener una correlación negativa.
Esto justifica hoy la inversión en efectivo, un activo que era un anatema en la época prepandemia. En aquel entonces, la rentabilidad del efectivo era pésima. Y, a largo plazo, el efectivo tiene un rendimiento inferior al de la renta variable y los bonos. Sin embargo, en periodos de extrema volatilidad, ofrece una auténtica diversificación frente a la renta variable y los bonos. Y en periodos de baja inflación, constituye una sólida reserva de valor. Para los inversores privados, el efectivo es, por lo tanto, una cobertura vital de su cartera en las circunstancias actuales.
Otra protección obvia contra la plétora de riesgos pospandémicos es el oro. El metal precioso es, en cierto sentido, un refugio seguro paradójico. No genera ingresos y, por lo tanto, es un activo puramente especulativo. Como comentó una vez el gran experto en inversiones Warren Buffett : «El oro se extrae en África o en algún otro lugar. Luego lo fundimos, cavamos otro hoyo, lo enterramos de nuevo y pagamos a gente para que lo vigile. No tiene ninguna utilidad. Cualquiera que lo viera desde Marte se rascaría la cabeza».
Bueno, sí. Pero el oro tiene una historia que se remonta a los antiguos griegos, quienes lo asociaban con los dioses. Y, como ha señalado el economista Willem Buiter, el oro ha tenido un valor positivo durante casi 6.000 años, lo que lo convierte en la burbuja más duradera de la historia de la humanidad. Este historial lo convierte en una auténtica protección contra la inflación y los riesgos geopolíticos futuros en la actual turbulencia financiera.
El problema es que el precio del oro sigue alcanzando nuevos máximos, a pesar de que el coste de oportunidad de mantener un activo que no produce ingresos ha aumentado enormemente con la normalización de las tasas de interés.
Probablemente no sea el momento de salir, sobre todo porque los gestores de reservas de los bancos centrales de todo el mundo buscan alternativas al dólar, la moneda de reserva con dificultades fiscales. Sin embargo, los inversores deben reconocer que el precio del oro tiende a sobrepasar sus límites, tanto al alza como a la baja, durante largos periodos. Quienes compraron durante el pico del mercado alcista de 1971-81 sufrieron pérdidas reales de mucho más de la mitad de su inversión durante los siguientes 20 años.
¿Qué hay, entonces, de las cualidades de las criptomonedas como cobertura de cartera? La clave es que su valor subyacente es incluso menor que el del oro. Saul Eslake y John Llewellyn, de Independent Economics, señalan que estos instrumentos no representan un derecho sobre activos (a diferencia de las acciones o las hipotecas), ni tienen un uso alternativo (a diferencia del oro, otras materias primas y propiedades). Sus usos principales, añaden, parecen ser facilitar los pagos a delincuentes y estafadores, y proporcionar más material a los especuladores. Solo valen lo que la gente, en su sabiduría colectiva, cree que valen.
Mientras tanto, Maurice Obstfeld, ex economista jefe del FMI, argumenta que un problema fundamental de la mayoría de las criptomonedas, salvo las monedas estables , es que están desconectadas de la economía real y operan al margen de las políticas públicas. Por lo tanto, introducen una incertidumbre significativa en las transacciones financieras, convirtiéndolas en una base poco fiable para las decisiones económicas. Incluso las monedas estables, añade, son tan buenas como los activos que las respaldan.
Así que, en comparación con el oro, esta es una burbuja muy inmadura y de baja calidad . Pero los juicios al respecto se complican por la declaración de Trump de que quiere que EE. UU. sea la ” capital mundial de las criptomonedas “. Esto viene acompañado de mucha discusión sobre la creación de una reserva de bitcoin para comprar deuda pública estadounidense. Una vez más, los inversores y especuladores son rehenes de una formulación de políticas potencialmente caótica. Sería prudente dejar este campo minado a los delincuentes y a los inversores minoristas crédulos que se toman un descanso de invertir en acciones meme efervescentes.
Se preguntarán si mi defensa de un posicionamiento de cartera esencialmente defensivo es excesivamente cautelosa. Entre las buenas razones para plantear esta pregunta se encuentran la perspectiva de una expansión impulsada por la deuda, casi con toda seguridad, insostenible en EE. UU. bajo el gobierno de Trump y, a la luz del cambio de Europa hacia un refuerzo de la defensa, un aumento de las tasas de interés en toda Europa. Igualmente importante, vivimos en un mundo de política monetaria asimétrica, donde los bancos centrales se apresuran a establecer una red de seguridad para los mercados y los bancos cuando colapsan, pero no imponen límites al alza de los precios de los activos. Esto podría ser un anestésico general para los inversores bajistas.
Sin embargo, el nivel de deuda en el mundo desarrollado es extraordinariamente alto.
Según el Instituto de Finanzas Internacionales, una organización de banca, la deuda global alcanzó un récord histórico de 318 billones de dólares en 2024. Esto implica que los vigilantes de los bonos podrían estar a punto de resurgir. De ser así, como sugiere la experiencia británica del breve gobierno de Liz Truss, nos encaminamos hacia una era de mayor inestabilidad en los tipos de interés y posibles shocks financieros.
En este nuevo mundo, el valor ya no parece un desastre en comparación con el crecimiento. Los bonos gubernamentales, que ofrecen rendimientos reales positivos, ya no son el cementerio prepandémico que solían ser. Las acciones aburridas parecen modestamente interesantes en comparación con las acciones tecnológicas de alto rendimiento. Pero ante una incertidumbre inusualmente alta, el mantra debe ser la diversificación. Para muchos inversores privados, han sido cinco años desenfrenados y lucrativos; ahora, el efectivo definitivamente debería volver a estar en la agenda.
Fuente: https://www.ft.com/content/806bd0f4-3c6c-49e8-afe3-389c0a1dc394?shareType=nongift
